Comprar un futuro sobre una acción es prácticamente lo mismo que comprar 100 acciones de esa misma empresa (suponiendo que cada contrato represente 100 acciones), y ambas operaciones tienen el mismo riesgo. Por ejemplo, comprar 1 futuro sobre acciones de Banco Santander es muy parecido a comprar 100 acciones del Banco Santander. Se puede ganar o perder casi exactamente la misma cantidad comprando 1 futuro sobre acciones del Banco Santander que comprando 100 acciones del Banco Santander.

Para un inversor de largo plazo que está construyendo una cartera de valores es preferible comprar directamente las acciones que comprar los futuros, pero a ese mismo inversor le puede interesar, por motivos fiscales, comprar futuros para aprovechar movimientos de corto o medio plazo del mercado.

Supongamos un inversor que compró hace muchos años 1.000 acciones del Banco Santander a 1 euro cada una y aún las mantiene.Actualmente el Banco Santander cotiza a 15 euros y el inversor del ejemplo cree que va a subir a 17 euros, por lo que le gustaría comprar 300 acciones más a 15 euros para venderlas a 17 euros y obtener un beneficio de 600 euros (17-15 = 2; 2 x 300 = 600 euros).

El problema es que si compra 300 acciones y luego las vende Hacienda considera que está vendiendo 300 acciones de las que compró hace muchos años a 1 euro, no las 300 que ha comprado en la actualidad a 15 euros. Por tanto Hacienda considera que el beneficio que ha obtenido no son 600 euros sino 4.800 euros (17 – 1 = 16; 16 x 300 = 4.800 euros). Si el inversor debe pagar en la declaración del IRPF un 18% de la plusvalía obtenida se encuentra con que debe pagar 864 euros (18% de 4.800), cifra superior a los 600 euros que ganó con la operación de corto plazo.

En estas condiciones no tiene sentido realizar la operación, pero si en lugar de comprar 300 acciones lo que hace es comprar 3 contratos de futuro la operación vuelve a tener sentido.

Si el Banco Santander cotiza a 15 euros el inversor podrá comprar 3 contratos de futuro a 15,10 euros (aproximadamente). Cuando el Banco Santander llegue a 17,00 euros el inversor venderá los 3 contratos por 17,10 euros (aproximadamente) y el beneficio que habrá obtenido será igualmente de 600 euros (17,10 – 15,10 = 2; 2 x 3 contratos x 100 acciones/contrato = 600 euros). Por este beneficio deberá pagar en el IRPF, suponiendo que el tipo del impuesto sea el 18%, 108 euros (18% de 600), y le quedará un beneficio despues de impuestos de 492 euros. Las 1.000 acciones originales no se han vendido, y el invesor ha realizado una operación en la que ha corrido el mismo riesgo que si hubiera comprado acciones directamente y ha obtenido el mismo beneficio (o pérdida).

Al operar con futuros siempre es importante conocer el importe nominal de la operación, que se halla multiplicando el precio del futuro (15,10 en el jemplo) x el número de contratos (3 en el ejemplo) por el número de acciones que representa cada contrato (habitualmente 100, auque debe consultarse en cada mercado para estar seguro). En este ejemplo el importe nominal son 4.530 euros (15,10 x 3 x 100 = 4.530). Para abrir esta operación habrá que depositar unas garantías inferiores al importe nominal (680 euros, por ejemplo) pero realmente se están arriesgando 4.530 euros. Los futuros no son peligrosos, el peligro lo tienen algunas personas que los utilizan y depositan 680 euros como garantías y no saben que su riesgo real es de 4.530 euros. Si se abre esta operación teniendo solamente 700 ó 1.000 euros se está utilizando un apalancamiento altísimo y las posibilidades de perder una gran parte de esos 700-1.000 euros con un movimiento del mercado relativamente pequeño son altas. Pero si se tienen los 4.530 euros el riesgo que se corre es el mismo que si se compran acciones por valor de 4.530 euros. El dinero que no se deposita como garantías (4.530 – 680 = 3.850 euros) debe situarse en algún instrumento de renta fija de disposición inmediata para obtener algo de rentabilidad a ese dinero mientras está disponible para el caso de que a corto plazo la cotización caiga y haya que hacer frente a la liquidación diaria de pérdidas y gananacias. Esto no supone un aumento del riesgo, que es en todo momento de 4.530 euros.

El poseedor de futuros no cobra los dividendos que pague la acción, aunque por un lado dichos dividendos suelen estar ya descontados en el precio del futuro y además obtiene una pequeña rentabilidad adicional por el dinero que no tiene que depositar como garantías.

Los futuros normalmente tienen vencimiento cada 3 meses, por lo que si se quiere prolongar la posición durante más tiempo (incluso de forma indefinida) debe realizarse un roll-over antes de que llegue el vencimiento del futuro.

Esta operación es apropiada para operaciones de corto o medio plazo. La rentabilidad es muy parecida a la compra directa de acciones, pero tiene el inconveniente de que cada vez que hay que hacer un roll-over hay que pagar nuevas comisiones, por lo que a largo plazo es más rentable (y más sencilla de gestionar) la posesión directa de las acciones. Además, en cada roll-over es muy probable tener que asumir una pérdida de unos pocos céntimos por acción por la diferencia entre las posiciones de compra y venta de los futuros, aunque un inversor experimentado podría obtener un pequeño beneficio en lugar de dicha pérdida.

En caso de que la cotización del Santander cayera la pérdida que se obtendría con los 3 futuros sería la misma (con pequeñísimas diferencias por las horquillas de compra-venta de ambas opciones que podrían ser a favor o en contra de los futuros) que con las 300 acciones.

Los warrants son opciones call y put que reciben un “tratamiento” por parte del banco que los emite de forma que puedan cotizar en Bolsa igual que cualquier acción. Desde el punto de vista teórico funcionan de forma similar a las opciones y les afectan los mismos factores.

Las opciones cotizadas en mercados oficiales, como Meff en España, no cotizan en el mismo mercado que las acciones. Para operar con ellas es necesario firmar un contrato distinto al de la cuenta de valores. Este contrato especial no es necesario para operar con warrants, cualquier persona que tenga una cuenta de valores puede comprar warrants sin realizar ningún trámite adicional. En cualquier caso la firma del contrato de Meff (o cualquier otro mercado organizado de opciones) es un trámite tan sencillo y fácil como abrir una cuenta de valores o una cuenta corriente.

La principal diferencia entre los warrants y las opciones es que los warrants no pueden venderse si previamente no se han comprado, mientras que con las opciones sí es posible vender primero y recomprar despues. Esto hace que que con los warrants no sea posible realizar infinidad de estrategias (algunos ejemplos) que sí es posible realizar con las opciones. Esta imposibilidad de vender sin haber comprado previamente tambien dificulta el arbitraje y hace que en la práctica los precios de los warrants sean menos transparentes y estén algo menos ligados a la evolución del subyacente que en el caso de las opciones.

Otra desventaja de los warrants es que las primas suelen ser más caras que las de las opciones de Meff equivalentes por varias razones. En primer lugar el trabajo de emitir los warrants (el “tratamiento” al que se aludía en el primer párrado) en el mercado tiene un coste y el banco que realiza la emisión obtiene un beneficio por ello, como es lógico. Por otra parte el hecho de que no puedan venderse sin haberse comprado previamente dificulta la formación correcta de los precios. Tambien influye el tratamiento que dan a la volatilidad los emisores de los warrants. En teoría la volatilidad afecta igual a un warrant que a su opción equivalente, pero en la práctica hay infinidad de casos en que no es así.

Por todo ello suele ser más barato comprar una opción de Meff (o cualquier otro mercado organizado) que el warrant equivalente.

Los warrants suelen tener una gran variedad de subyacentes, lo cual es una ventaja, pero cada subyacente tiene normalmente bastantes menos precios de ejercicio y fechas de vencimiento de las que se pueden encontrar en los mercados organizados como Meff.

En conjunto me parecen mucho más recomendables las opciones de mercados organizados como Meff que los warrants. De todas las desventajas de los warrants mencionadas las 2 más importantes son la imposibilidad de venderlos si no se han comprado y la forma en que calculan la volatilidad los emisores de los warrants.

La Delta es una variable que representa cuánto varía el precio de una opción si el activo subyacente varía su precio en 1 céntimo, suponiendo que el resto de factores que influyen en el precio de una opción (volatilidad, tiempo a vencimiento, etc.) permanecen estables.

Por ejemplo, supongamos que una opción determinada sobre acciones de Inditex tiene un precio de 1 euro y una Delta de 0,40. Si las acciones de Inditex suben 1 céntimo la opción del ejemplo pasará a tener un precio de 1,004 euros, es decir tendrá un aumento de 0,40 céntimos. Si las acciones de Inditex bajan 1 céntimo la opción pasará a tener un precio de 0,996 euros, es decir disminuirá su precio en 0,40 céntimos.

La Delta de una opción varía entre 0 y 1. Las opciones muy ”out-of-the-money” tienen una Delta igual o muy cercana a 0. Las opciones muy ”in-the-money” tienen un Delta igual o muy cercana a 1.

Una de las utilidades más importantes de la Delta es que tambien representa el porcentaje de probabilidades que tiene la opción de llegar al vencimiento “in-the-money”, es decir el porcentaje de probabilidades de que el precio del activo subyacente en la fecha de ejercicio sea superior al precio de ejercicio de la opción. Esto da una buena idea del riesgo que tiene cada opción. Cuanto menor sea la Delta de una opción mayor es su riesgo, y cuanto mayor sea la Delta de una opción menor es su riesgo.

La Delta varía constantemente al moverse el precio del activo subyacente. Una opción no tiene una Delta de 0,36, por ejemplo, desde el momento en que se emite hasta que llega el vencimiento. Su valor varía siempre que cambia la cotización del activo subyacente, de forma proporcional a los movimientos de dicho activo. Si el subyacente se mueve poco la Delta variará poco, pero si el subyacente tiene movimientos fuertes la Delta tambien variará en gran medida.

Tambien se ve afectada por el tiempo. Una call 30 sobre Inditex, estando la cotización de Inditex a 29 euros, no tiene las mismas probailidades de llegar a vencimiento con valor superior a 0 si queda 1 semana para el vencimiento que si quedan 10 meses, por ejemplo. Para las opciones “in-the-money” el paso del tiempo hace aumentar su Delta; cuanto menos tiempo quede más probabilidades hay de que la opción llegue a vencimiento “in-the-money”, o visto desde el lado contrario menos probabilidades hay de que el mercado tenga un movimiento amplio que haga perder todo su valor a la opción. Para las opciones “out-of.-the-money”, siguiendo el mismo razonamiento, sucede lo contrario; el paso del tiempo reduce el valor de su Delta.

La prima de una opción es la suma del valor intrínseco y extrínseco de dicha opción.

El valor intrínseco de una opción es el valor que tendría dicha opción si se ejerciera en ese momento. Por ejemplo, si Telefónica cotiza a 21 euros la prima de la opción call 20 sobre Telefónica tendrá un valor de 1 euro, ya que podemos ejercer la opción y comprar acciones de Telefónica a 20 euros para venderlas inmediatamente en el mercado a 21 euros, con lo que obtendríamos un beneficio de 1 euro.

Las opciones siempre cotizan por encima de su valor intrínseco, salvo cuando llega el día del vencimiento. Esto se debe a que mientras no llegue el vencimiento siempre existe la posiblidad de que aumente el beneficio. El valor que se da a esa posibilidad es el valor extrínseco. En el ejemplo anterior, mientras no llegue el vencimiento existe la posiblidad de que Telefónica suba por encima de 21 euros, y por eso la prima de la call 20 cotizará a un precio superior a 1 euro, por ejemplo a 1,50 euros.

La diferencia entre la prima de la opción y su valor intrínseco es el valor extrínseco, que en este caso es de 0,50 euros (1,50 prima – 1,00 valor intrínseco = 0,50 valor extrínseco).

En base a su valor intrínseco, las opciones (call y put) se dividen en 3 tipos:

• “in the money” o “dentro del dinero”: Son aquellas que tienen valor intrínseco


• “at the money” o “en el dinero”: Son aquellas que están muy cerca de la cotización del subyacente


• “out of the money” o “fuera del dinero”: Son aquellas cuyo valor intrínseco es 0.

Por ejemplo, si Telefónica cotiza a 20,10 euros la opción call 19 (y todas aquellas que tengan un precio de ejercicio inferior) es “in the money”, la opción call 20 es “at the money” y la opción call 21 (y todas las que tengan un precio de ejercicio superior) es “out of the money”.

El valor extrínseco tambien se llama valor temporal. A medida que pasa el tiempo este valor siempre se va reduciendo, algo lógico si se tiene en cuenta que cuanto menos tiempo quede para el vencimiento menos posibilidades hay de que la acción tenga movimientos amplios. Esta caída permanente del valor temporal beneficia al vendedor de opciones y perjudica al comprador.

Una característica importante de la caída de este valor temporal es que no es lineal, sino que aumenta a medida que se acerca el vencimiento. En un gráfico dibujaría una línea muy parecida a la trayectoria de una bala, que al comienzo dibuja una línea recta y cuando pierde fuerza cae bruscamente dibujando una parábola. Si a la opción del ejemplo anterior (con un valor temporal de 0,50 euros) le quedasen 5 meses de vida no perdería 0,10 euros de valor temporal cada uno de esos 5 meses, sino que en el primero perdería sólo 0,02 euros (por ejemplo) e iría aumentando esa pérdida cada mes hasta perder en el quinto y último mes 0,20 euros (por ejemplo) de valor temporal.