El PEG es el resultado de dividir el PER de la empresa entre la tasa de crecimiento de su beneficio por acción (BPA).

Por ejemplo, si una empresa tiene un PER de 40 y su BPA crece al 20% su PEG es de 2 (40 / 20 = 2).

El PEG se utiliza normalmente con las empresas de crecimiento. Este tipo de empresas se caracterizan porque sus beneficios crecen a tasas superiores a las normales. Eso hace que habitualmente coticen con PERs superiores a la media, lo que a su vez provoca que si se analizan con los parámetros utilizados habitualmente al valorar las empresas por su PER den la sensación de estar siempre caras.

Este tipo de empresas normalmente son el objetivo de inversores agresivos, no de inversores prudentes.

Se suele considerar que no se debe pagar por una empresa un PEG superior a 1, ya que hacerlo implicaría correr un riesgo excesivo. Es decir si el BPA de una empresa crece al 25% no se debe pagar por las acciones de esa empresa un PER superior a 25. Es importante entender que lo que marca el PEG 1 (en teoría al menos) es el límite de lo razonable, no el punto ideal de compra. Lo deseable es comprar estas empresas de crecimiento con un PEG lo más bajo posible.

El PEG no vale para empresas con crecimientos normales porque nos daría como resultado, por ejemplo, que por una empresa cuyo BPA crece al 6% no podríamos pagar un PER superior a 6. Sería ideal comprar una empresa así con un PER de 4 ó 5, pero no es muy realista y lo más probable es que nunca llegáramos a comprarla.

La utilización del PEG tiene 2 dificultades importantes:

• El PER que debe utilizarse no es el del año pasado (dato conocido y fácilmente calculable de forma exacta), sino el del año en curso. El PER del año en curso no es un dato conocido, sino que debe ser estimado. Y la difiicultad precisamente es estimarlo correctamente. Si la estimación se desvía mucho de la realidad el indicador no dará resultados fiables.


• Estimar el crecimiento de los beneficios futuros: Lo que importa no es cuánto han crecido los beneficios en el pasado, sino cuánto lo harán en el futuro. Igual que sucede en el punto anterior no es nada fácil hacer esta estimación.

Desde el punto de vista teórico el PEG es un indicador útil para los inversores que invierten en empresas de crecimiento, pero en la práctica resulta muy complicado realizar las estimaciones correctas acerca del crecimiento que tendrá en el futuro el BPA de la empresa. Y si las estimaciones no son buenas el PEG no es útil.

La capacidad que tiene una empresa de pagar su deuda no depende de su capitalización bursátil.

Supongamos que tenemos una empresa que únicamente tiene un piso comprado por 500.000 euros. Para comprar este piso hemos pedido una hipoteca de 400.000 euros. Si esta empresa cotizase en Bolsa su capitalización bursátil estaría alrededor de 100.000 euros, que es la diferencia entre el valor de los activos (el piso de 500.000 euros) y la deuda (la hipoteca de 400.000 euros). 500.000 - 400.000 = 100.000.

Por tanto en los 100.000 euros de capitalización bursátil ya está tenida en cuenta la deuda de 400.000 euros. Esta empresa puede pagar su deuda de 2 formas:

1. Vendiendo el piso


2. Pagando las cuotas de la hipoteca con el alquiler del piso

En el caso de una empresa la variable que va a determinar si dicha empresa es capaz de pagar su deuda o no mediante su actividad propia y no vendiendo activos es el EBITDA, que sería el equivalente al alquiler del piso del ejemplo.

Como se ve una empresa podría tener una capitalización bursátil muy baja y una deuda muy alta y ser capaz de devolver su deuda, pero también es cierto que en un caso así el riesgo de que no sea capaz de hacerlo es alto y eso es lo que está indicando su baja capitalización bursátil.

Si la empresa del ejemplo hubiera dado de entrada para comprar el piso únicamente 10.000 euros su deuda sería de 490.000 euros. En teoría la empresa sigue siendo capaz de devolver su deuda, ya que tendría un activo con un valor de 500.000 euros y una deuda de 490.000 euros. Su capitalización sería únicamente de 10.000 euros, aproximadamente, pero estaría en condiciones de afrontar una deuda de 490.000 euros, 49 veces su capitalización bursátil.

El problema en la práctica es que el valor de los activos es una estimación y no una precio garantizado que pueda hacerse efectivo en cualquier momento como si fuera un cheque al portador.

Si a la hora de vender el piso resulta que la oferta más alta que consigue la empresa es de 480.000 euros la diferencia sobre el precio estimado es pequeña , pero para una empresa tan endeudada supone que su valor pasa de ser 10.000 euros a -10.000 euros (480.000 – 490.000 = -10.000), lo que significa la quiebra de la empresa.

El otro riesgo es que caiga el alquiler del piso (el EBITDA en el caso de una empresa). Supongamos que en la empresa del ejemplo el alquiler íntegro del piso debe dedicarse a pagar la hipoteca y el beneficio es de 0 euros después de pagar las cuotas de la citada hipoteca. Si, por la circunstancia que sea, la empresa se ve obligada a rebajar su alquiler aunque sea en un porcentaje pequeño como un 10% se encuentra con que sus ingresos ya no pueden pagar sus deudas y si la situación se convierte en permanente la empresa se vería abocada a la quiebra, a no ser que consiguiera vender el piso por los 500.000 euros en que está valorado. Pero el EBITDA (alquiler) y el valor de los activos está relacionado, porque cuantos más beneficios produce un activo más valor tiene ese activo y, al revés, cuantos menos beneficios produce un activo menos valor tiene.

En resumen, una empresa con una capitalización bursátil muy inferior a su deuda puede ser capaz de hacer frente a esa deuda, pero el hecho de que la capitalización bursátil sea tan baja es una indicación de que la empresa está en serio riesgo porque en cuanto las cosas le vayan un poco mal (caída del valor de los activos y/o EBITDA relativamente pequeña) puede que ya no sea capaz de devolver su deuda.

La otra cara de la moneda es que si las cosas le van un poco bien la rentabilidad para sus accionistas puede ser muy alta. Si la empresa del ejemplo consigue vender el piso por 520.000 euros, lo cual no es una gran diferencia respecto al valor teórico del piso, el resultado es que el valor de la empresa pasa a ser de 30.000 euros (520.000 – 490.000 = 30.000). Esto supondría multiplicar su capitalización bursátil por 3 o, lo que es lo mismo, sus accionistas obtendrían una rentabilidad del 200%.

Este tipo de empresas son muy peligrosas y deben ser evitadas por los inversores prudentes porque una pequeña variación en el valor de los activos de la empresa y/o en la marcha de su negocio (muy difícil de estimar con antelación) provoca una variación muy fuerte, al alza o a la baja, en el valor de sus acciones.

Las variables más importantes a tener en cuenta son:

Activo y pasivo del banco: Son las 2 partidas fundamentales del balance de cualquier empresa. En el caso de los bancos el activo está consituído fundamentalmente por los créditos que ha concedido a sus clientes y el pasivo es principalmente el dinero que tienen depositados sus clientes en el banco en cuentas y depósitos.

Entradas netas en morosidad: Es la diferencia entre el total de créditos que han entrado en morosidad en un período determinado y el total de créditos que han salido de morosidad ese mismo período porque han sido recuperados (ha pagado el cliente los atrasos, se han vendido los bienes que estaban como garantía, se ha refinanciado, etc.).

Financiación mayorista: Generalmente los bancos cogen dinero de unos clientes (particulares y empresas) y se lo prestan a otros. Cuando tienen posibilidad de prestar más dinero del que podrían atendiendo a los depósitos de sus clientes recurren a la financiación mayorista, que consiste en emitir bonos, pagarés, etc. que venden a otros bancos, fondos de inversión, planes de pensiones, etc. Con el dinero recibido de estos inversores institucionales aumentan el volumen de créditos concedidos.

Inversión crediticia y crédito a clientes: Es el volumen total de créditos concedidos por un banco que aún están pendientes de amortizar. En la inversión crediticia está incluído el dinero que el banco comercial tiene prestado al banco central (por ejemplo, el dinero que el BBVA tiene depositado en el Banco Central Europeo). El crédito a clientes es el total de créditos que el banco tiene concedidos a sus clientes a través de hipotecas, créditos, prestamos al consumo, etc. Para analizar el riesgo de un banco es más correcto seguir la evolución del crédito a clientes porque el dinero que tenga depositado en el banco central no corre riesgo.

Loan to value: Es el porcentaje del valor total del inmueble que el banco concede al cliente en préstamo. Si un piso está valorado en 100.000 euros y el banco concede al cliente una hipoteca de 60.000 euros el loan to value es el 60%. Generalmente se habla del loan to value del conjunto de préstamos inmobiliarios concedidos por el banco, por lo que si un banco tiene un loan to value del 55% el total de créditos inmobiliarios concedidos por el banco representan el 55% del valor de todos los inmuebles sobre los que el banco ha concedido esos préstamos. Lo normal es que para el cálculo de este ratio se tome como valor de los inmuebles el valor en que se tasó cada inmueble en el momento de constituir cada hipoteca. Este ratio es importante para conocer la capacidad que tiene el banco para bajar de precio, como media, los inmuebles que embarga sin tener que asumir pérdidas. Cuanto más bajo sea este ratio menor es el riesgo del banco.

Margen o diferencial de clientes: También se llama spread. Es la diferencia entre el tipo medio que un banco paga por los depósitos de sus clientes y el tipo medio que el banco cobra por los créditos a sus clientes. Por ejemplo, si un banco paga por los depósitos una media del 4% y cobra por los créditos una media del 5,5% el margen de clientes es el 1,5% (5,5 – 4 = 1,5). Cuanto mayor sea este margen mayor será el beneficio total del banco.

Márgenes bancarios:

1. Margen de intermediación: Diferencia entre los ingresos financieros y los costes financieros. Básicamente es la diferencia entre lo que cobra por los créditos y lo que paga por los depósitos. También incluye los dividendos cobrados por participaciones en otras empresas.


2. Margen ordinario: Margen de intermediación más las comisiones, diferencias de cambio y el resultado de operaciones financieras.


3. Margen de explotación: Margen ordinario menos los gastos de explotación (gastos generales, gastos de personal y amortizaciones). Es el que mejor refleja la evolución del negocio del banco.


4. Resultado antes de impuestos: Margen de explotación más resultados extraordinarios más saneamientos e insolvencias.


5. Resultado neto: Resultado antes de impuestos menos impuesto de sociedades. Esta cifra es la que se utiliza para calcular el beneficio por acción; BPA = Resultado neto / número de acciones.

En Noviembre de 2008 el Banco de España ha modificado la forma de contabilizar los márgenes bancarios. Estos cambios no afectan ni al resultado antes de impuestos ni al resultado neto, por lo que son válidas las definiciones anteriores, pero sí a los márgenes de intermediación, ordinario y explotación, que son sustituídos por los siguientes:

1. Margen de intereses: Es similar al anterior margen de intermediación, pero no incluye los dividendos y sí incluye los ingresos y costes financieros del negocio de seguros.


2. Margen bruto: Es similar al margen ordinario con las siguientes diferencias:
   
   
   • Incluye algunos conceptos que antes estaban por debajo del margen ordinario como las ventas netas de servicios no financieros, la aportación a los fondos de garantía de depósitos y otras partidas que se incluían en la línea de pérdidas y ganancias.
   
   
   • No incluye las plusvalías por la venta de participaciones que se consideren estratégicas


3. Margen neto: Es el margen bruto menos los gastos de administración y las amortizaciones. Es similar al antigüo margen de explotación.

Provisiones: La actividad bancaria consiste básicamente en gestionar riesgos. En todo momento existe el riesgo de que una parte de los créditos concedidos por el banco a sus clientes no sea devuelto. Por ello los bancos dotan provisiones de forma regular. Dotar provisiones es “apartar” una parte del beneficio obtenido para poder utilizarlo más adelante en caso de que sea necesario para cubrir pérdidas. Existen provisiones específicas que son las que se dotan porque un crédito concreto ha entrado en situación morosa o se cree que está a punto de hacerlo y provisiones genéricas, que son las que se dotan “por si acaso” en el futuro algunos créditos (no se sabe cuáles) no se recuperan. Si no existieran las provisiones genéricas los beneficios de los bancos serían más volátiles porque en las épocas buenas ganarían mucho más dinero pero en las crisis entrarían en pérdidas mucho más rápidamente. Esto sería muy perjudicial para toda la economía porque esta volatilidad se trasladaría a la capacidad de dar crédito o no con la misma o mayor intensidad.

Ratio de eficiencia: Es el porcentaje de los ingresos que consumen los gastos. Cuanto menor sea este ratio más eficiente es el banco. Eso supone que en los momentos de crisis es más estable porque resiste porcentajes más altos de caída de los ingresos sin entrar en pérdidas y en los buenos momentos los incrementos de los ingresos se trasladan más directamente al beneficio, que aumenta en mayor proporción que si el ratio de eficiencia fuera alto. Un ratio de eficiencia del 35% quiere decir que por cada euro que ingresa el banco se gasta 35 céntimos.

Recursos gestionados de clientes: Es el dinero (más correctamente los “recursos”) que el banco capta de sus clientes, como el dinero que estos depositan en sus cuentas corrientes, depósitos, etc. Se dividen en 2 tipos:

• Recursos gestionados de clientes dentro de balance: Lo constituyen el dinero que depositan los clientes en cuentas corrientes o remuneradas, depósitos a plazo fijo, etc. Este dinero se contabiliza dentro del balance del banco y este lo utiliza para dar préstamos a los clientes que se lo soliciten.
• Recursos gestionados de clientes fuera de balance: Lo constituyen las acciones, fondos de inversión, planes de pensiones, etc. que tienen los clientes depositados en el banco. Este dinero no se utiliza para dar créditos en ningún caso.

Cuando un banco quiebra, generalmente porque los clientes a los que prestó dinero no lo han podido devolver, el riesgo que corren los demás clientes de ese banco (los depositantes) está en los recursos dentro de balance (cuentas, depósitos, etc.) porque son los que se utilizaron para dar los créditos que no han sido devueltos. Los recursos fuera de balance (acciones, fondos de inversión, planes de pensiones, etc.) no corren riesgo en caso de quiebra porque permanecen en todo momento a nombre del cliente y no se utilizan para dar préstamos.

Recursos propios: Es el dinero aportado por los accionistas. Básicamente el que se aportó al crear el banco más la suma de la parte de los beneficios que se ha ido reteniendo cada año y ha quedado dentro del banco en lugar de ser entregado como dividendo.

ROE: Rentabilidad sobre recursos propios. Es la rentabilidad que obtiene la empresa al dinero de sus accionistas. ROE = beneficio neto / recursos propios. Cuanto mayor sea el ROE mejor gestionada está una empresa y mayor capacidad tiene para incrementar sus beneficios en el futuro. Los beneficios extraordinarios influyen en el ROE. Para conocer la rentabilidad del negocio típico del banco (sin extraordinarios) es preferible calcular el ROE solamente con los resultados ordinarios, sin incluir los extraordinarios.

Tasa de morosidad: Es el porcentaje de los créditos concedidos a sus clientes que no ha sido devuelto en las fechas acordadas. Normalmente una parte de estos créditos acaba siendo recuperado mediante acciones legales, renegociaciones con el cliente, etc. Se expresa en porcentaje, por ejemplo una tasa de morosidad del 0,50 quiere decir que el 0,50% de los créditos concedidos por el banco no ha sido devuelto en las fechas acordadas. Cada tipo de crédito (hipotecas, consumo, etc.) tiene sus normas en relación a la morosidad como por ejemplo el número de mensualidades que deben dejar de pagarse para que se considere el crédito moroso, el porcentaje de la deuda total que se integra en la cifra de morosidad en un primer momento o pasados X meses, etc. Estas normas las dictan los bancos centrales (en el caso de España es el Banco de España) y pueden sufrir modificaciones a lo largo del tiempo.

Hay empresas que no solamente no tienen deuda sino que disponen de un gran cantidad de dinero líquido acumulado.

Habitualmente se dice que comprar acciones de estas empresas es como comprar un piso sabiendo que en uno de los armarios hay un gran cantidad de billetes que pasarán a ser propiedad del comprador en el momento en que se formalice la operación. Si se compra un piso por 100.000 euros pero en el armario hay 20.000 euros el precio real del piso es de 80.000 euros, aunque primero haya que pagar 100.000 para inmediatamente después acceder al armario que tiene los 20.000 euros.

El caso de las acciones es ligeramente distinto porque el accionista minoritario que compre acciones de esas empresas no puede decidir qué se hace con esa liquidez (cosa que sí podría hacer con los 20.000 euros del armario), ya que esta decisión corresponde a los gestores de la empresa. Si se compra una acción por 10 euros pero la empresa tiene un caja de 2 euros por acción podríamos decir que el precio de compra es de 8 euros, pero el accionista minoritario no puede pedir a la empresa que le entregue sus 2 euros.

Esta liquidez puede utilizarse de varias formas:

• Repartirse como dividendo extraordinario.


• Utilizarse para comprar acciones de la propia empresa para ser amortizadas, lo que aumenta el beneficio por acción (BPA) y el dividendo por acción de ejercicios futuros.


• Utilizarse para invertir en nuevos negocios. Esto puede ser bueno, si los nuevos negocio son rentables, o malo si estos nuevos negocios suponen malgastar ese dinero sin obtener beneficio para los accionistas de la empresa.

Los 2 primeros casos benefician claramente al accionista minoritario, mientras que en el tercer caso la liquidez puede desaparecer en caso de que se realice una mala elección de las nuevas inversiones o incrementarse de forma importante si los nuevos negocios fueran muy rentables.

Además del valor de la liquidez en sí mismo el hecho de que una empresa sea capaz de desarrollar su negocio de tal forma que genere habitualmente tales excesos de caja que le permitan no sólo no tener deuda sino incluso incrementar de forma progresiva esa liquidez es algo que dice mucho sobre la buena calidad de los gestores de dicha empresa. Este factor es un intangible que no puede valorarse de forma matemática pero que debe ser tenido muy en cuenta por los inversores de largo plazo.