¿Qué hacer con la ampliación de capital del Banco Popular?

La actual ampliación de capital del Banco Popular es uno de los acontecimientos más importantes de su historia, si no el más importante. Y no es un momento agradable, sino el resultado de la mala gestión durante los últimos años del actual equipo directivo, muy distinto al anterior.

El Banco Popular está pidiendo en esta ampliación de capital tanto dinero como capitaliza a los precios actuales de mercado, unos 2.500 millones de euros, y eso es mucho dinero. Especialmente porque ese dinero se va a utilizar para cubrir errores, no para crecer en nuevos negocios.

De todos los bancos que cotizan actualmente en Bolsa creo que el Banco Popular es el que ha gestionado peor la crisis, con bastante diferencia sobre el resto. El Banco Santander, el BBVA, Banesto, Bankinter o el Banco Sabadell han tomado medidas para reducir los efectos negativos de la crisis lo más rápidamente posible, mientras que el Banco Popular ha dado la sensación de no hacer nada especial, y esperar que la situación mejorase y el problema se resolviese “desde fuera”. Pero la situación general hasta ahora no ha mejorado, y por eso el Banco Popular el el que tiene el mayor stock de inmuebles acumulados en relación a su tamaño.

Creo que lo lógico habría sido cesar a Ángel Ron como presidente del Banco Popular antes de realizar esta ampliación de capital, ya que tiene poca explicación que los mismos que han llevado al Banco Popular a esta situación sean los que vayan a gestionar el nuevo dinero que va a recibir el banco en esta ampliación de capital.

El riesgo neto del stock de inmuebles del Banco Popular al final del tercer trimestre de 2012 es de 5.700 millones de euros, que supone el margen neto de unos 3 años. Es decir, para reducir este riesgo a 0 el Banco Popular necesita el beneficio íntegro de unos 3 años. Por comparar, para conseguir esto mismo (reducir el riesgo de su stock de inmuebles a 0) el Santander necesita el beneficio de unos 2 meses y el BBVA de unos 6 meses.

También hay que resaltar que reducir este riesgo a 0 supondría que cada euro que consiguiese el banco por la venta de estos inmuebles sería un euro de beneficio, ya que los tendría totalmente provisionados. Es decir, un banco está en una situación cómoda bastante antes de que este riesgo se reduzca a 0, pero la diferencia entre el Popular y otros bancos es evidente.

Lo único bueno es que en los últimos 3 meses este stock de inmuebles ha subido menos que en trimestres anteriores, pero de momento sigue subiendo, y sigue siendo alto.

Si los 2.500 millones que se reciban de la ampliación de capital se dedicaran íntegramente a provisionar este stock, el riesgo neto quedaría reducido a 3.200 millones (5.700 – 2.500), que supondrían el beneficio de 1 año y medio, aproximadamente. La situación mejora bastante, pero es mucho dinero, y la situación sigue siendo peor que la de otros bancos.

Si esta ampliación de capital es una buena oportunidad de compra o no dependerá fundamentalmente de tres cosas:

• Lo que haga el propio Banco Popular
• Cómo evolucione el conjunto del sistema financiero
• Cómo evolucione el conjunto de la economía

Lo que haga el propio Banco Popular: Creo que el Banco Popular necesita cambiar de forma importante la estrategia que ha seguido en los últimos años, e imitar a Santander, BBVA, etc. Por eso me parece casi obligado sustituir al presidente, y considero un error no haberlo hecho antes de la ampliación de capital.

Cómo evolucione el conjunto del sistema financiero: Una de las particularidades del sistema financiero es que todas las entidades están muy interconectadas, y los errores y aciertos de unas entidades influyen en las demás, en el mismo sentido. Es decir, si en un sistema financiero hay varias entidades que cometen errores importantes, eso perjudicará en cierta medida a las que lo han hecho bien. Y si la situación de unas mejora, eso afecta positivamente a las que no la han hecho tan bien.

Creo que la reestructuración del sistema financiero español está cerca de terminar, y esto va a ayudar al Banco Popular. Los bancos ya han realizado la mayor parte de las provisiones totales que van a necesitar, y es posible que en algún momento de 2013, o principios de 2014, estén en disposición de volver a aumentar el crédito en España. Otra cosa es que en ese momento la ecomía esté en situación de pedir más crédito, pero aunque no sea así, es muy importante que el sistema financiero tenga capacidad de darlo en el momento en que se solicite. La creación del mal llamado banco malo (en realidad es una empresa inmobiliaria, no una entidad financiera, y en todo caso debería llamarse “caja de ahorros mala”, porque son las cajas de ahorros las que van a aportar inmuebles a esta empresa, no los bancos) va a ayudar bastante al saneamiento de las cajas de ahorros quebradas. El conjunto del sistema financero español podría estar saneado en algún momento de 2013 o principios de 2014, lo cual sería, de ser así, muy positivo para la economía española. Además, las cajas de ahorros van a seguir reduciendo su tamaño como parte de su reestructuración, por lo que el Popular, igual que los demás bancos, tendrá relativamente fácil aumentar su cuota de mercado en los próximos años.

Cómo evolucione el conjunto de la economía: Ahora mismo no parece que 2013 vaya a ser un buen año, por lo que esto no ayudaría al Banco Popular hasta 2014, al menos.

Si las tres cosas evolucionaran bien en 2013, esta ampliación de capital sería una buena oportunidad. Pero es difícil saber si será así. La reestructuración del sistema financiero sí es posible que vaya razonablemente bien en los próximos trimestres, pero la economía española presenta más dudas. Así que dependerá mucho de lo que haga el propio Banco Popular, y por eso es tan importante que modifique la gestión que ha hecho de su negocio desde que empezó la crisis. El negocio del banco está yendo bastante bien en 2012, eso es cierto, incluso mejor que el de otros bancos, pero la gestión de los inmuebles hasta ahora ha sido muy deficiente.

Un ejemplo. Por los mismos pisos en Seseña (urbanización de “El Pocero”) que el Santander pedía 65.000 euros el Banco Popular pedía 163.000 euros. El Banco Santander consiguió vender sus 600 pisos y locales a los pocos días de sacarlos a la venta, mientras que el Banco Popular los sigue teniendo en su balance, porque lógicamente no los ha conseguido vender. Esto es lo que tiene que cambiar el Banco Popular, y estos 2.500 millones de euros que va a captar con la ampliación de capital le permiten hacerlo. Pero hay que ver si realmente lo hace o no. Por eso creo que todos los accionistas estarían mucho más tranquilos con nuevos gestores.

El Banco Popular espera que su negocio se normalice en 2014. En ese año espera tener un beneficio neto ordinario de 1.400 millones de euros, que a partir de 2015 debería ir creciendo a una tasa media del 5%-10% a largo plazo, a la vez que se iría reduciendo la morosidad, el stock de inmuebles, etc.

Tras esta ampliación de capital, el capital social del Banco Popular quedará formado por uno 8.300 millones de acciones. Si efectivamente a partir de 2014 el negocio se estabiliza y ese año obtiene un beneficio neto de unos 1.400 millones de euros para seguir creciendo a partir de 2015, el BPA de 2014 sería de unos 0,17 euros, con lo que al precio de la ampliación de capital (0,40 euros) el PER 2014 sería de unas 2 veces (0,40 / 0,17 = 2,35). Muy barato, si efectivamente el negocio se normaliza en esos niveles, se controla la morosidad, el stock de inmuebles se está ya reduciendo en esos momentos, etc.

Como aún quedan algunos productos emitidos por el Banco Popular que se podrían transformar en nuevas acciones, creo que sería más prudente contar con que el número de acciones aumentará por encima de los actuales (tras la ampliación) 8.300 millones. Podríamos tomar un 20% más, que son unos 10.000 millones de acciones.

Y como el Banco Popular podría haber sido algo optimista en sus previsiones, los 1.400 millones de euros previstos los podríamos reducir a 1.000 millones de euros (por ejemplo), que se alcanzasen en 2014 ó 2015, en función de las variables ya comentadas. Eso haría un BPA ordinario y estable de 0,10 euros en 2014 ó 2015, lo que supondría un PER 2014 / 2015 de unas 4 veces (0,40 / 0,10 = 4).

También con estos ajustes, incluso algo mayores (como tomar 12.000 millones de acciones para hacer los cálculos, por ejemplo), el precio de la ampliación parece barato. Si las cosas salen bien, el beneficio podría ser superior, e incluso el número de acciones podría ser inferior porque el banco comprase y amortizase acciones propias, pero para tomar una decisión de este tipo no hay que plantearse los escenarios ideales, sino los pesimistas.

Lo que sucede es que para que se consiga ese beneficio neto en 2014 (sea de 1.400 millones ó de 1.000 millones) y a partir de 2015 comience una senda alcista “normal”, hay muchas cosas que se tienen que hacer bien a partir de hoy, como la gestión del stock de inmuebles, que creo que es el principal error que ha comentido el Popular, al esperar a que los inmuebles volvieran a subir a los precios de la burbuja en lugar de comenzar a vender todo lo que pudieran lo más rápidamente posible, como hicieron los demás bancos. También han sido muy importantes los errores cometidos por el Popular en los créditos a promotores (relacionado con lo anterior, lógicamente, aunque no es exactamente lo mismo), porque también en este aspecto ha sido el banco que más pérdidas ha tenido en relación a su tamaño.

Hay cosas buenas, como que es cierto que el negocio del Banco Popular está yendo mejor que el otros bancos españoles en 2012, y también es cierto que las previsiones de Oliver Wyman sobre el beneficio del Banco Popular entre 2012, 2013 y 2014 es probable que sean excesivamente pesimistas.

El ratio créditos / depósitos ha bajado bastante desde que empezó la crisis, y actualmente es del 126% (incluyendo pagarés y similares), y espera reducirlo hasta la zona del 100%-110%, que sería una situación muy cómoda.

Y tras la ampliación de capital el ratio créditos / fondos propios quedará en el entorno de las 8 veces, que es una zona muy conservadora.

Pero el hecho de que el Consejo de Administración del Popular vaya a reducir su porcentaje en la entidad desde el 32% actual a los entornos del 22% (no hay aún cifras exactas) no es una buena señal en absoluto. La explicación pública es que tienen comprada su participación en el Popular a crédito, y no les queda ni dinero ni capacidad de endeudamiento para acudir a esta ampliación de capital. De ser cierto, no sabemos si en caso de poder hacerlo irían a esta ampliación de capital con todos sus derechos o no. Aún así, creo que Allianz tiene dinero más que de sobra para acudir a esta ampliación de capital y mantener su participación, pero parece que no lo va a hacer, y no he encontrado qué motivos ha dado para ello. Como digo, todo esto no es una buena señal, ya que lo esperable en una situación así es que estos accionistas principales, que son los que han elegido a los gestores actuales y podrían cambiarlos, acudieran a la ampliación de capital con todos sus derechos, no sólo con una parte de ellos.

Si a partir de mañana el Banco Popular fuera a ser gestionado por los gestores del Santander o del BBVA creo que esta ampliación de capital tendría muchas probabilidades de ser una buena inversión, porque el potencial del Banco Popular para los próximos años (si se hacen las cosas bien) creo que es bastante elevado, pero con los gestores que han llevado al banco hasta este punto, la situación no está tan clara.